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未来两年有色金属将继续走牛

两年内看好电解铝、铅、锌行业

2007年以来，中国经济增长的步伐明显加速，国内消费增长也继续加快，消费结构调整的势头也进一步确立；受良好的盈利增长支持，投资活动稳定在较高水平；银行信贷出现比较大的增长，信贷条件进一步宽松。同时，受益于建筑、交通运输和电力等主要有色金属消费领域增长的加速，今年以来主要有色金属的消费数据也好于预期。目前，中国已是推动全球有色金属消费增长的较重要动力。我们认为，这种状况未来十年仍将延续。

我们的宏观部门还认为，尽管去年底以来全球工业增长确实开始减速，但由于经济增长格局的变动等原因，迄今为止这一减速过程的影响仍然比较有限，其程度明显弱于此前的其他几次减速过程；观察目前先行指标的变化，并考虑到全球经济的基本面状况看，全球工业增长有望在今年晚些时候结束下降过程。这使得我们相信，有色金属作为重要的基础原材料，未来几年的消费增长仍将高于历史平均水平。

另一方面，今年以来有色金属价格持续高企，表现明显好于年初时的预期。全球主要研究机构也于近期纷纷上调了对今、明两年的价格预测。但根据我们的了解，出于对全球经济放缓的担忧，主要研究机构对未来两年的价格预测仍较为保守，并普遍认为未来价格将呈回落趋势。总体而言，我们对有色金属行业的基本面和价格走势更为乐观；认为未来两年主要有色金属供应仍将难以满足需求的增加，加上库存仍处于历史低点，本轮有色金属价格的牛市行情将会延续。

因此，我们对未来几年的价格预测普遍高于市场水平，尤其是金属铅、镍、铜和铝。进入5月份以来，有色金属股价走势与相关商品价格走势明显分离，表明市场参与者已开始对价格的长期变化更为关注，并降低了对价格短期波动的担心。我们认为，由于市场对未来两年的价格预测较为保守，未来相关上市公司的盈利面临进一步上调的可能。另外，由于相当多的企业未来几年产能扩张明显，这也将支持盈利保持增长。总体而言，我们相信，未来行业的盈利表现将会超出市场预期。同时，随着行业基本面好于预期以及价格持续高企，对有色金属价格短期波动的担心会进一步消除，投资者会更多地去关注企业的长期投资价值，我们对有色金属行业的投资评级为“领先大市”（未来6个月的投资收益率领先沪深300指数10％以上），并建议投资者关注未来三年盈利保持增长的行业内优势企业。

今年5月份以来，我们重点推荐了电解铝行业。认为受益于铝价的高企以及氧化铝价格的缓慢回落，未来两年国内电解铝行业的盈利能力仍将维持在历史较好水平。而且，随着产能扩张以及资产注入，行业内优势企业的盈利表现可望超出市场预期。我们维持对国内电解铝行业“领先大市”的投资评级不变。

另外，我们也较为看好铅、锌行业，认为未来两年全球精锌供需可望基本保持平衡或略有缺口。由于库存处于阀门历史低点，因此价格可望维持于目前的较高水平。同时，受益于汽车和电动自行车等交通运输等行业的快速增长，2006年以来全球铅行业的基本面好于预期，价格屡创新高。加上相关企业普遍有产能扩张，我们较为看好国内铅、锌电热毯行业未来两年的盈利前景。

未来行业面临的主要不确定性因素包括：1）如果全球经济继续放缓，而且放缓的速度超过预期，则将会抑制有色金属消费的增长；2）矿山和冶炼产量的增加快于预期，并出现明显的供需过剩；3）国家再次加大对高耗能行业的调控力度，并提高电价水平。

关注未来三年盈利增长的企业

赢创视大中华区为推动全球经济发展的驱动力之1

目前，国内有色金属行业上市公司均是各自领域内的龙头企业。随着行业景气度的提高，他们普遍制定有较为完备的战略性产能扩张计划，包括内生的投资扩建以及集团资产注入等方式来进行。其中，通过投资扩建实现产能扩张的行业包括电解铝、锌和铜等行业的上市公司，如焦作万方、中孚实业、中金岭南、宏达股份、江西铜业、锡业股份等。另外，资产注入和收购等题材丰富。这包括铜行业（如江西铜业、云南铜业和铜都铜业）、铅锌行业（如锌业股份）、电解铝（如中国铝业、南山铝业和神火股份）、黄金行业（山东黄金、中金黄金）、镍行业（如吉恩镍业）等相关上市公司。通过资产注入，大多数企业的产能增加明显，盈利能力得以增强。

同时，我们重点提请投资者注意以下公司：

云南铜业在2007年3月完成了对集团资产的定向增发，并增加了9.5万吨/年的铜精矿产能。同时，公司还在建有：1）赤峰冶炼项目，将新增10万吨/年阴极铜产能，预计2007年9月试生产；2）本部的新增电解产能技改项目（电解九、十跨项目）。该项目建成后将新增18万吨高纯阴极铜的年生产能力，预计2008年6月试生产。随着以上项目的投产，我们预计至2009年公司冶炼产能将达63万吨，比2006年时的35万吨增长80％。另外，云铜集团还拥有普朗铜矿等优质矿山资源。集团已承诺，力争在未来两年内逐步将所拥有的全部相关铜矿山资产及其股权以适当的方式全部投入股份公司。

驰宏锌锗于2006年完成了对集团昭通铅锌矿矿山和冶炼资产的收购。目前，公司正计划在明年完成对昭通矿的扩建，将选矿能力由10万吨/年提高到40万吨/年。同时，公司还分别在四川宁南县、云南建水和内蒙古呼伦贝尔地区成立了分公司，以开展对当地矿产资源的开发。

我们的分析结果表明，受益于行业景气度持续高企，加上产能持续扩张，未来三年（2007～2009年）相当多的行业内上市公司盈利可望保持增长。这包括锌业股份（未来三年的每股盈利复合增长率达42％）、神火股份（增长率40％）、宏达股份（增长率39％）、宝钛股份（增长率34％）、焦作万方（增长率27％）、南山铝业（增长率17％）和中金岭南（增拉伸模具长率15％）等。

同时，考虑到未来市场对有色金属的价格预测（尤其是对2008年）有望进一步上调，盈利预测也存在上调的可能。我们采用Wind资讯提供的分析师对2008年平均盈利预测，发现与市场平均预测相比，中金岭南2008年的盈利预测可望上调42％，神火股份上调23％，南山铝业上调13％，焦作万方上调13％。

下半年看好的上市公司点评

焦作万方仍然是我们的优选。公司目前拥有28万吨/年的原铝产能，在建14万吨/年的铝合金产能也可望于近期投产。同时，焦作万方可以为中铝旗下的铝加工产能提供优质墙壁插座的铝锭，产业链间的协同优势明显。我们相信，未来中国铝业不仅会完成对焦作万方的资产整合，而且会进一步扩大焦作万方的原铝产能，以满足日益增长的铝加工需求。按照2008年18倍的动态市盈率，公司合理股价应为36元。再考虑中国铝业收购的因素，给予其20％的溢价，我们认为焦作万方未来12个月的合理股价应为43元。

中金岭南是国内铅锌行业的龙头企业之一。公司计划于2008年前完成对矿山和冶炼产能的一期扩建，分别将铅锌精矿产能由15万吨提高到18万吨，将铅锌冶炼产能由25万吨提高到40万吨。同时，中金岭南作为广东省内的有色金属行业龙头，还面临着整合广东省内有色金属矿产资源的良好机遇。我们认为，中金岭南未来几年的矿山资源和冶炼能力仍将进一步增加。另外，公司在天津的房地产项目也将于2008年结算。目前，我们对中金岭南2008年的盈利预测比市场平均高出40％。因此，一旦未来盈利表现确如我们的预期，则股价面临较大上涨。按照2008年20倍的动态市盈率，我们认为其合理股价应为50.4元。

南山铝业在完成了对集团铝相关资产的收购后，铝深加工一体化的模式已经形成，盈利波动大为降低。随着氧化铝以及高精度板带项目的投产，2006~2008年公司每股盈利的年复合增长率将高达76％。而且，由于未来几年没有大的资本化开支，公司将会增加现金分红的比例，我们预计2007～2009年间分红比例将高达70％。按照2008年20倍的动态市盈率，我们认为其合理股价应为28.5元。

神火股份控股的沁澳铝业2007年内将形成16万吨的电解铝产能当年产量可达10万吨。同时，公司还计划将神火佛光的铝业资产置入上市公司。收购完成后，神火股份将拥有电解铝产能36万吨，成为国内大型的电解铝企业之一。而且，其采用的煤—电—铝一体化模式可以有效降低盈利的波动硬度实验。按照2008年20倍的动态市盈率，我们认为其合理股价应为40元。

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